Le aziende si inseriscono in un sistema ambientale complesso e dinamico vieppiù caratterizzato dalla preminenza di fattori intangibili e dall’interscambio continuo di informazioni. Alcune aziende più di altre sviluppano le proprie attività di produzione economica in contesti contraddistinti da forti elementi di incertezza che ne condizionano in parte la capacità di creare valore. Ciò, nondimeno, finisce con il complicare gli stessi processi di misurazione del valore economico d’azienda tentati da studiosi, tecnici e professionisti, rendendone in qualche caso pressoché insicure le risultanze finali. Tanto premesso, questo lavoro concentra l’attenzione sulla stima del valore terminale o residuo d’impresa (terminal value), notoriamente reputato una delle maggiori zone d’ombra della valutazione aziendale. A tal uopo si propone una rivisitazione del classico metodo indiretto basato sull’attualizzazione dei flussi economico-finanziari avvalendosi di un peculiare approccio fondato sul principio della misurazione economica sfocata (fuzzy approach to valuation). Le teorie fuzzy, qui compendiate solo negli aspetti salienti, sembrano ancora non aver raggiunto una sistemazione scientifica ‘definitiva’. In quest’ottica, lo scopo del lavoro è contribuire a fare luce su taluni aspetti critici valutativi nel convincimento che non sempre sia utile “ridurre” – tanto nei calcoli quanto nella comunicazione dei risultati di stima ottenuti – il terminal value ad ‘una ed una sola misura’; de facto limitandosi a dare informazione circa quest’ultima in una situazione, potrebbe dirsi, di evitabile opacità estimativa. Il terminal value – soprattutto laddove si ravvisino le condizioni per cui esso appaia suscettibile di assumere al contempo un ventaglio di vari, plausibili valori – sembra insomma efficacemente descrivibile piuttosto che con un unico, esclusivo, numero crisp “chiuso” (come è nella prassi più ricorrente in coerenza con la logica convenzionale standard) mediante un fuzzy number “aperto” (ovverosia rispondente ad una teoria delle possibilità, e cioè ad una logica “approssimata”, “sfumata”, a più valori). L’atteggiamento valutativo fuzzy si dimostra pertanto antiriduzionistico o estensionale per definizione; esso si prefigge di decodificare, semplificandoli, i poliedrici aspetti della realtà e le molteplici sfaccettature con cui questa può presentarsi di fronte al sistema aziendale che genera valore. Tale impostazione pone l’accento non solo sui profili di ‘vaghezza’ e ‘ambiguità’ genericamente intrinseci ai processi cognitivi umani svolti in contesti dominati da complessità e incertezza, ma anche su quelli specificamente riscontrabili (o attesi) nella fase di individuazione/misurazione dei più ragionevoli value driver derivabili dalla varia determinazione, o previsione, di singoli componenti futuri negativi (outflow) o positivi (inflow) di risultato, effetti ambientali (fattori di mercato, di prezzo, innovazione, tecnologia, fiscalità, …), tassi di crescita g, correzioni per fattori di rischiosità, livello di indebitamento, “sconti” e/o “premi”, saggi di inflazione attesa, altri aggiustamenti. L’esigenza è quindi quella di garantire una maggiore trasparenza estimativa e adattare, ove opportuno, l’architettura del pensiero approssimato al momento della valutazione economica onde presidiare le variabili aziendali più qualitative, altresì rilevanti a livello di misurazione della performance, e soprattutto superare talune difficoltà che si incontrano nel tradurre sul piano economico espressioni linguistiche flessibili / sfumate (si pensi ad es. se è previsto un premio per il rischio “all’incirca pari” o “intorno” al x%). L’approccio in discorso, in definitiva, si sforza di spiegare il valore aziendale – nello specifico il valore finale o terminale – esplodendolo nelle sue possibili traiettorie virtualmente simultanee; discernendo quelle più verosimili da quelle meno attendibili, ma pur sempre possibili (dunque ‘parzialmente vere’). In un certo qual modo è sottesa una configurazione economica di valore aziendale per così dire “liquido”, dai contorni fluidi (perché non individuabili con nitidezza) e “permeabili” (le classi di valori sottese non sembrano in realtà racchiuse in comparti stagno). In questo contesto possono pertanto risultare utili metriche di tipo sfocato in grado di rappresentare, quanto meno ai fini conoscitivi, che cosa accade “sull’orlo” delle fasce di valori - c.d. forchette - più credibili. Si precisa che lo scritto non solo fornisce esemplificazioni numeriche ma riserva anche riflessioni critiche agli aspetti metodologici trattati, enfatizzandone punti di forza e debolezze.

Ai confini del terminal value. Complessità, incertezza e sfocature estimative nelle valutazioni d’azienda in chiave fuzzy

TALIENTO, MARCO
2008

Abstract

Le aziende si inseriscono in un sistema ambientale complesso e dinamico vieppiù caratterizzato dalla preminenza di fattori intangibili e dall’interscambio continuo di informazioni. Alcune aziende più di altre sviluppano le proprie attività di produzione economica in contesti contraddistinti da forti elementi di incertezza che ne condizionano in parte la capacità di creare valore. Ciò, nondimeno, finisce con il complicare gli stessi processi di misurazione del valore economico d’azienda tentati da studiosi, tecnici e professionisti, rendendone in qualche caso pressoché insicure le risultanze finali. Tanto premesso, questo lavoro concentra l’attenzione sulla stima del valore terminale o residuo d’impresa (terminal value), notoriamente reputato una delle maggiori zone d’ombra della valutazione aziendale. A tal uopo si propone una rivisitazione del classico metodo indiretto basato sull’attualizzazione dei flussi economico-finanziari avvalendosi di un peculiare approccio fondato sul principio della misurazione economica sfocata (fuzzy approach to valuation). Le teorie fuzzy, qui compendiate solo negli aspetti salienti, sembrano ancora non aver raggiunto una sistemazione scientifica ‘definitiva’. In quest’ottica, lo scopo del lavoro è contribuire a fare luce su taluni aspetti critici valutativi nel convincimento che non sempre sia utile “ridurre” – tanto nei calcoli quanto nella comunicazione dei risultati di stima ottenuti – il terminal value ad ‘una ed una sola misura’; de facto limitandosi a dare informazione circa quest’ultima in una situazione, potrebbe dirsi, di evitabile opacità estimativa. Il terminal value – soprattutto laddove si ravvisino le condizioni per cui esso appaia suscettibile di assumere al contempo un ventaglio di vari, plausibili valori – sembra insomma efficacemente descrivibile piuttosto che con un unico, esclusivo, numero crisp “chiuso” (come è nella prassi più ricorrente in coerenza con la logica convenzionale standard) mediante un fuzzy number “aperto” (ovverosia rispondente ad una teoria delle possibilità, e cioè ad una logica “approssimata”, “sfumata”, a più valori). L’atteggiamento valutativo fuzzy si dimostra pertanto antiriduzionistico o estensionale per definizione; esso si prefigge di decodificare, semplificandoli, i poliedrici aspetti della realtà e le molteplici sfaccettature con cui questa può presentarsi di fronte al sistema aziendale che genera valore. Tale impostazione pone l’accento non solo sui profili di ‘vaghezza’ e ‘ambiguità’ genericamente intrinseci ai processi cognitivi umani svolti in contesti dominati da complessità e incertezza, ma anche su quelli specificamente riscontrabili (o attesi) nella fase di individuazione/misurazione dei più ragionevoli value driver derivabili dalla varia determinazione, o previsione, di singoli componenti futuri negativi (outflow) o positivi (inflow) di risultato, effetti ambientali (fattori di mercato, di prezzo, innovazione, tecnologia, fiscalità, …), tassi di crescita g, correzioni per fattori di rischiosità, livello di indebitamento, “sconti” e/o “premi”, saggi di inflazione attesa, altri aggiustamenti. L’esigenza è quindi quella di garantire una maggiore trasparenza estimativa e adattare, ove opportuno, l’architettura del pensiero approssimato al momento della valutazione economica onde presidiare le variabili aziendali più qualitative, altresì rilevanti a livello di misurazione della performance, e soprattutto superare talune difficoltà che si incontrano nel tradurre sul piano economico espressioni linguistiche flessibili / sfumate (si pensi ad es. se è previsto un premio per il rischio “all’incirca pari” o “intorno” al x%). L’approccio in discorso, in definitiva, si sforza di spiegare il valore aziendale – nello specifico il valore finale o terminale – esplodendolo nelle sue possibili traiettorie virtualmente simultanee; discernendo quelle più verosimili da quelle meno attendibili, ma pur sempre possibili (dunque ‘parzialmente vere’). In un certo qual modo è sottesa una configurazione economica di valore aziendale per così dire “liquido”, dai contorni fluidi (perché non individuabili con nitidezza) e “permeabili” (le classi di valori sottese non sembrano in realtà racchiuse in comparti stagno). In questo contesto possono pertanto risultare utili metriche di tipo sfocato in grado di rappresentare, quanto meno ai fini conoscitivi, che cosa accade “sull’orlo” delle fasce di valori - c.d. forchette - più credibili. Si precisa che lo scritto non solo fornisce esemplificazioni numeriche ma riserva anche riflessioni critiche agli aspetti metodologici trattati, enfatizzandone punti di forza e debolezze.
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